事实上，双鹤药业投入全国各地的大量资金除了带给公司全国“第一大输液集团”的虚名外，并没有带来多少实惠。问题究竟出在哪里？

　　5月底以来，双鹤药业（北京双鹤药业股份有限公司，600062）股价高台跳水，并出现剧烈动荡，连续7个无量跌停之后又是连续5个无量涨停(至6月11日)，在市场玩开了迷踪拳。但不管其股价如何猴性大发，一个不容置疑的事实是，公司上市以来过速扩张，已导致基本面迅速恶化。昔日鹤舞轻盈，而今折翅负重，难飞起来了。

　　投资之错

　　早在1999年，双鹤药业就明确制定了以市场为中心，建立现代医药、科技先导、资本市场支持三位一体的全新发展框架，确定了“利用首都科技资源，立足北京，走向全国，发挥上市优势，进入中国医药工业10强”的发展战略。

　　而事实上，双鹤药业投入全国各地的大量资金除了带给公司“全国第一大输液集团”的虚名外，并没有带来多少实惠。问题究竟出在哪里？

　　双鹤药业控股股东万辉药业的母公司北医集团的一位负责人说，“双鹤药业的问题主要出在投资上，而后期的管理又没跟上”。

　　北医集团相关负责人到双鹤药业子公司考察的结果显示，双鹤药业的确存在管理不善的问题。从表面上看，所收购的项目都不错，大楼盖得气派、生产线也建得现代。然而进一步调查却发现，企业运营中老国企作风丝毫未改，看不见双鹤药业进来前后有什么区别，被收购的企业依旧由以前的管理层负责管理。

　　对于这些被收购的企业，北医集团还总结出另一个共性：产品结构过于单一，抗风险能力低。双鹤药业入主后并没有做出任何调整，比如晋新双鹤，厂房虽很漂亮，但生产工艺却很差，导致综合成本太高。对此，双鹤药业收购3年以来没做任何实质性改变。

　　香港博达财经顾问公司有关方面负责人指出，“在中国的企业家文化中，最要命的观念是做大就等于做强。”企业为了扩张的需要，快速完成收购是必要的，但新旧管理层之间，不同的企业文化之间的融合必需要跟得上，否则，是欲速则不达。

　　事实上，目前双鹤药业20多家控股子公司，在管理和企业文化方面都没有形成自上而下的系统结构，比如总部没有足够的人力向子公司派驻管理人员，企业文化更是难以统一。此外，总公司与子公司中层以下管理人员之间几乎没有畅通的渠道，对于每年举办一次的见面交流会，下面的管理人员由于无法充分交流而深感遗憾。俗话说，贪多嚼不烂，而双鹤药业的急剧扩张，似乎应了这句俗语。

　　另外，从双鹤药业大肆收购的项目看，似乎特别偏爱具有高负债水平的国有企业，且投资手法单一。2003年，双鹤药业对外投资的10家公司中，有5家医药商业公司，总计投入1.33亿元。而这5家公司中有4家负债率高于70%。而且，公司历年收购的医药商业公司几乎都是负债大户，它们的资产负债率也都超出了70%。医药界人士指出，医药商业企业合理的负债率区间为50%—60%。双鹤药业的这种投资行为，着实难以让人理解。

　　“上市”之误

　　双鹤药业系1997年3月由北京制药厂（现为北京万辉药业集团，简称万辉药业）、北京永好科技发展有限责任公司、北京市医药总公司（现为北京医药集团有限责任公司，简称北医集团）、北京市国有资产经营有限责任公司、南方证券有限公司及北京科梦嘉生物技术开发有限责任公司共同发起，以募集方式成立。公司于1997年5月6日在上海证券交易所上网发行人民币普通股4230万股，另向职工配售了470万股。上市时实际募集资金30503万元。

　　双鹤药业上市之后，就走上了快速扩张的险途。

　　公司上市的第二年即1998年，便兼并昆山制药总厂组建昆山双鹤药业有限责任公司（昆山双鹤）；兼并北京制药工业研究所和北京制药机械设备厂，并将有关兼并款项先期支付给北京市医药总公司。

　　其中，将北京制药机械设备厂评估确认的净资产843.89万元并入公司，并投入现金756.112万元，与北京制药厂共同组建双鹤药业医药装备有限责任公司，公司占股90%；同时，与北京制药厂还组建了北京双鹤药业经营有限责任公司（双鹤经营），并于年底对双鹤经营增资投入现金4500万元，公司占注册资本90%；还投资60万元与郑州市医药供应公司共同组建郑州市双鹤药业有限责任公司，占股75%；投资45万元与北京亚康医药经营公司在哈尔滨组建黑龙江双鹤医药有限责任公司，占股90%。

　　另外，投资北京证券有限责任公司（北京证券）1500万元，占股1.76%；投资北京远策药业有限责任公司490万元，占股49%。1998年，公司对外投资合计5302.25万元。

　　此后，公司对外投资便一发不可收拾。截至2003年年底，长期投资合计112180.26万元，公司已在全国10个省市组建了20家控股公司、6家参股公司，由一个地域型企业迅速发展为全国性现代医药企业集团。

　　“病灶”经典之作

　　经过高速扩张之后，尽管双鹤药业主营业务收入从上市前1996年的2.08亿元猛增到了2003年的42.49亿元，增长了20.43倍，但2003年净利润仅6463.06万元，只比1996年税后利润5066.26万元增加了27.57%。8年来，公司效益的增长幅度仅为主营业务收入增长幅度的1.35%。而且，由于双鹤药业扩张过快，由此引发的后遗症防不胜防。

　　其中，最典型的要数昆山双鹤“病灶”的集中暴发。

　　1998年10月，经第一届第五次董事会和1998年临时股东大会通过，双鹤药业变更上市募集资金投资项目中维生素C制剂新技术改造和粉针技改两个项目的资金用途，改为投资兼并昆山制药总厂、北京制药工业研究所、北京制药机械设备厂。其中，以承担全部债务方式整体兼并昆山制药总厂，与昆山市工业资产经营有限责任公司重组设立昆山双鹤。公司将评估确认的昆山制药总厂净资产1505万元和现金1700万元投入新公司，占其注册资本90%。

　　此外，为了兼并昆山制药总厂，公司还为昆山双鹤提供长期借款担保1000万元。到1999年，公司为昆山双鹤提供的担保增加到长期借款1400万元，短期借款7200万元。

　　昆山双鹤是双鹤药业最早收购的企业和在华东的战略要点。资料显示，双鹤药业历年投入昆山双鹤的资金超过1.2亿元，目前该公司注册资本金为7794.5万元。尽管昆山双鹤是双鹤药业在华东的战略要点，但业绩一直较差。到2002年时，双鹤药业年报虽然显示昆山双鹤还有利润，但据内部人士透露，实际上已经陷入亏损。

　　而据了解，昆山双鹤在双鹤药业进入前赢利尚好。双鹤药业进入后，由于企业文化难于融合造成管理等方面出现问题，昆山双鹤原计划进军华东医药(000963)连锁店的扩张受阻，一直在昆山原地踏步。不久，昆山的市场受到了外来连锁药店的挑战，昆山双鹤业绩下滑。

　　雪上加霜的是，2003年11月，昆山双鹤“把过期药手工剥出更换出厂日期重新出售”被媒体曝光。对此，双鹤药业曾两次发布公告，称“清朗”市场份额较小，不会影响公司总体业绩。事实上，“清朗”产品在2002年的销售仅有300多万元，即便是“清朗”全年停产，也不会对年销售高达40多亿元的双鹤业绩造成影响。但双鹤药业年报却显示，2003年昆山双鹤的亏损高达3521.59万元。

　　就是这样一家公司，双鹤药业近几年却屡屡向其追加投资，2003年公司还为昆山双鹤贷款8000万元进行担保。并且，就在2003年8月9日，双鹤药业还将原昆山双鹤总经理严永明聘为上市公司副总经理。现在看来，当初投资昆山双鹤的决策就有问题。

　　龙头反受其累

　　为了进一步巩固和提高公司大输液的市场占有率，双鹤药业以1998年收购昆山制药总厂为起点，开始了其大输液基地的扩张。

　　经第二届董事会十三次会议和2001 年12月25日临时股东大会通过，2001年公司用现金支付方式以3458.23 万元收购了控股股东万辉药业的能源动力设备和大输液生产工房及库房等资产。

　　公司第二届董事会第十七次会议和2002年临时股东大会又审议通过，募资项目中决定停止实施温春双鹤复合袋改造项目，并拟投资滨湖双鹤大输液项目、安徽双鹤药业有限责任公司（安徽双鹤）工业园大输液项目、安徽双鹤大输液生产改造项目和西安京西双鹤药业有限公司（京西双鹤）大输液生产线提速技改项目。变更投资项目的资金总额达8286万元。

　　至2002年，公司利用2001年公司配股募集资金组建全国性大输液集团项目10个，实际使用资金共14119.62万元。就这样，经过几年的收购兼并，双鹤药业已经成为我国大输液产业的龙头老大。

　　但是，大输液产品的残酷市场竞争却让双鹤药业始料未及。在4000多家企业共同竞争的大输液市场，由于成本问题，很多大企业都竞争不过小企业。龙头老大没能获得垄断价格，也没享受到规模扩大带来成本降低的好处，因为同业企业的产能通过GMP改造都大有提高。

　　双鹤药业大输液产品销售在“非典”期间一度降低到历史最低水平。“非典”过后，由于市场供大于求，市场竞争白热化，大输液产品持续降价，输液公司盈利空间缩小。一位不愿透露姓名的双鹤药业高管人员说，双鹤药业确实没有预料到大输液市场的竞争如此激烈，一瓶500ml糖盐水在个别地方甚至卖到了八九毛钱，比一瓶纯净水的价格还低，毕竟是救命的药品，真不可想像。

　　残酷的市场竞争导致双鹤药业的大输液子公司经营大多出现严重困难。其中，滨湖双鹤作为双鹤药业中南地区输液基地，公司陆续追加了大量投资，但到2002年，滨湖双鹤虽然实现主营业务收入33987.47万元，却亏损402.70万元。2003年，滨湖双鹤亏损增加到1452万元。而这只是冰山一角。

　　扩张后遗症

　　2003年年报中，双鹤药业提到另一个影响业绩的主因，是双鹤药业2003年6月和12月分两期共投入5000万元现金收购的湖北恒康双鹤医药股份有限公司(恒康双鹤)的资产出现问题。通过对恒康双鹤债权、债务的清理，发现该公司净资产低于双鹤药业投资额，形成股权投资差额5000万元。原因是恒康双鹤的另一个股东湖北省医药公司(湖北医药)存在注资不实等问题。无奈，双鹤药业为此计提了2430万元的投资减值准备，并对4392万元应收湖北医药的款项按90%的比例计提了坏账准备。

　　而因管理混乱导致会计出现差错的双鹤子公司就更是枚不胜举了。例如：在1999年组建的武汉滨湖双鹤药业有限责任公司(滨湖双鹤)，公司当年就为其提供贷款担保共5844万元。而且，滨湖双鹤下属的武汉滨湖宝丰医药化工厂1999年便已停产。

　　有迹象表明，双鹤药业的这家拳头公司早已管理不善，2002年竟查出一笔200万元的虚账收入。2003年8月，因涉嫌在4个月内豪赌输掉公司567万元药品货款，双鹤药业对滨湖双鹤原常务副总经理王爱林提起诉讼，案件还在审理中。问题接连出现，却未见双鹤药业对该公司有何整顿举措，2003年继续为其提供担保，金额高达8290万元。去年，该公司亏损1451.89万元。

　　此外，2003年年报还披露，双鹤药业为其控股的子公司以及股东贷款担保的6亿多贷款中，有4.3亿元属于违规担保。双鹤药业解释，4.3亿元违规担保均属于为资产负债率超过70%的控股子公司提供的担保，且没有反担保。直到最近，山西晋新双鹤药业有限责任公司(晋新双鹤)、温春双鹤反担保才办理完毕，其他控股子公司的反担保还在办理中。

　　重量不重质的投资给双鹤药业带来的麻烦还不仅在医药行业内。1998年，双鹤药业投资1560万元参股北京证券；2002年，投资2000万元参股华夏证券。2002年证券公司全行业亏损，2003年证券行业除个别公司实现微利，绝大多数仍未摆脱亏损。但是，针对这两笔投资，在公司年报中既看不出投资收益，也看不到公司对此计提减值准备。

　　前景难料

　　2003年4月29日，双鹤药业股东大会审议通过了《关于2003年度实施增资配股的议案》，拟每10股配3股，预计可募集资金7.1亿元。但公司日前公告，该决议已超过有效期限，配股停止实施，这直接导致了公司5个项目的无限期推迟。如此重大配股计划的突然停止实施，无疑将对双鹤药业的经营产生重大影响。

　　另外，由于投资失误等问题，双鹤药业董事长乔俊峰已于2004年5月21日被迫辞职。双鹤药业上市8年来，乔俊峰一直出任董事长一职，是双鹤药业当之无愧的领军人物。对于乔俊峰尚未干满任期就仓促下课，北医集团的有关负责人表示，是各方压力的结果，此外乔俊峰一贯独断专行的作风也招致了其他势力的不满。

　　不仅如此，公司还面临上级主管部门的彻底清查。双鹤药业一内幕人员透露，最近一段时间迎来了至少三拨查账人员：一拨是北京市国资委的审计人员；一拨是公司董事会以做战略规划为名聘请的专业咨询公司；还有一拨为对公司前董事长乔俊峰所做的离任审计的中介公司。这三拨人马接踵而至，都想将双鹤药业的问题查清楚。

　　目前，双鹤药业的实质控股股东北医集团(总计持有双鹤药业53.55%的股份)正与中国华源集团(华源集团)进行合资谈判。据知情人士透露，华源集团已与北医集团草签了协议，且方案已获北京市国资委的首肯。华源集团与北京市国资委达成的框架协议是，华源集团以现金方式收购北医集团40%的股份，而北京市国资委仍将持有北医集团40%的股份。